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28 de Octubre de 2011

Productos Financieros IV: “Mandatory convertibles” o bonos convertibles de forma obligatoria

Este blog es una continuación del artículo en el que analizamos los bonos convertibles en el mes de abril de este año. Recordemos que en aquel blog se describía a los bonos convertibles como productos híbridos, ya que combinaban características propias de los títulos de renta fija y de los derivados sobre acciones.

Antonio Rivela,
Socio Fundador de Netvalue Forensic


Este artículo describe un producto de creciente interés en el mercado: los bonos obligatoriamente convertibles (mandatory convertible bonds).

En los bonos obligatoriamente convertibles se establece una fecha futura en la que el bono se convertirá necesariamente en acciones. Adicionalmente, puede existir la posibilidad de convertir el bono en acciones con anterioridad.

Para explicar esto de una forma más práctica, utilizaré como ejemplo un bono obligatoriamente convertible del Santander emitido el 4 de octubre de 2007.

Este bono tiene como vencimiento el 4 de octubre de 2012, fecha en la cual el bono se convertirá obligatoriamente en acciones. Adicionalmente, de forma anual, los inversores tienen la opción de realizar la conversión con anterioridad. De este modo, el inversor puede elegir convertir en octubre de 2008, 2009, 2010 y 2011. Si el inversor no solicita la conversión en dichas fechas, el bono se convertirá finalmente en acciones en octubre de 2012 (razón por la cual se le conoce como obligatoriamente convertible).

En el caso particular del bono del Santander seleccionado como ejemplo, el precio de conversión es del 116% de su cotización en su fecha de emisión. De esta forma, el inversor se obliga a la adquisición de acciones a dicho precio por un importe equivalente al nominal de los bonos (5.000 euros). Por lo tanto, para que el inversor gane con la conversión, es necesario que el precio de las acciones del Santander se sitúe por encima de dicho precio. Si al realizar la conversión, el precio de las acciones estuviese por debajo del 116%, el inversor incurriría en unas pérdidas latentes, ya que si quisiese vender dichas acciones en el mercado, recibiría un importe inferior al nominal del bono. Concretamente, la pérdida porcentual sería igual al descenso del precio en relación al 116% establecido como referencia inicial.

En contraprestación por asumir una conversión al 116%, y siempre que no se haya realizado previamente la conversión, el bono convertible del Santander paga trimestralmente un cupón anualizado del 7,30% durante el primer año, y de Euribor + 2,75% en los años restantes.

Como se puede observar en el ejemplo anterior, en un bono obligatoriamente convertible, el inversor siempre termina recibiendo acciones en lugar de la devolución del importe nominal. Por lo tanto, se trata de un producto cuyo valor se encuentra marcadamente influenciado por la variación del precio de las acciones en el mercado, factor que será determinante a la hora de evaluar la rentabilidad finalmente obtenida por el inversor.

Además también se puede comprobar como el cupón de los bonos convertibles de forma obligatoria es mucho más alto que los bonos convertibles tradicionales. Esto se debe a la opción de venta PUT a la que el inversor está expuesto a vencimiento.

La prelación crediticia de estos instrumentos suele ser a la altura de las acciones preferentes o, incluso inferior. Esto debe ser tenido en cuenta en su valoración utilizándose un diferencial de crédito apropiado.

En resumen, el inversor puede recibir un cupón alto mientras no se realice la conversión y goza de opciones de conversión voluntarias (opciones de compra o CALL) a 116% anuales previas a la conversión obligatoria a vencimiento.  Además de ello el inversor va corto (está expuesto al riesgo) de una opción de venta (PUT) a 116% a vencimiento, con tal de que no se hayan ejercido las opciones CALL anteriores.


Antonio Rivela,
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