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Fiscal

7 de Septiembre de 2012

¡Es la deuda privada, estúpido!

No hay ninguna crisis económica que dure para siempre. Todas las crisis pasan, algunas gracias a la política económica y, otras a pesar de la política económica, y condenan a un país a pasar años de sufrimiento de manera innecesaria, como es el caso de la actual crisis.

Juan Abascal,
Economista del Estado. Experto financiero de Netvalue Forensic.


La razón es que se está luchando contra el enemigo equivocado. Se lucha contra el déficit y la deuda pública, cuando el principal lastre para la recuperación económica en España es la enorme acumulación de deuda privada. Un proceso de acumulación de deuda privada cuyos principales responsables hay que buscarlos en nuestro país. En la mala gestión de nuestras entidades financieras, en la laxitud del Banco de España, en la voracidad crediticia de nuestros hogares y empresas y en los distintos gobiernos, que no sólo no buscaron remedios, sino que incentivaron fiscalmente la compra de vivienda y el endeudamiento de las empresas.

Reconocer nuestros errores, no impide decir que también hubo cierta responsabilidad más allá de nuestras fronteras y, en concreto, en el Banco Central Europeo (BCE). El economista Richard Koo lo ha explicado con claridad. Con el estallido de la burbuja tecnológica a principios del siglo XXI, el BCE puso en marcha una política monetaria fuertemente expansiva. Según el BCE, era la adecuada, aunque perjudicó la competitividad y la estabilidad económica y financiera de países poco afectados por la crisis de las puntocom, como España, Irlanda o Grecia. Y lo era porque Alemania no podía aplicar una política fiscal más expansiva para salir de una crisis que le afectó mucho más que a los países mencionados.

Con datos de 2011, la deuda privada en España se situó cerca del 300% del PIB (la deuda pública, en el 70% del PIB), la tercera más elevada de los países de la OCDE, tras Irlanda y Reino Unido. Con el inicio de la crisis, tanto los hogares como las empresas españolas tratan, en parte obligados por la falta de financiación, de disminuir su deuda, para lo que necesitan gastar menos de lo que ingresan. Mientras que en 2007 el sector privado presentó un déficit del 11.5% del PIB, en 2009 generó un superávit del 6,4%. Es decir, en apenas dos años, un cambio de 18 puntos del PIB, y la tendencia se ha mantenido en 2010 y 2011 con superávits del 5,4% y del 5,2%, respectivamente.

En una economía todos los agentes a la vez no pueden gastar menos de lo que ingresan. Por ello, este cambio en el saldo financiero del sector privado tuvo como contrapartida un cambio en sentido inverso del saldo del sector público. En efecto, mientras que en 2007 el sector público tuvo un superávit del 1,9% del PIB, en 2009 alcanzó un déficit del 11,2% y, aunque en menores cuantías, el déficit público se ha mantenido elevado en 2010 y 2011 (9,3% y 8,5%, respectivamente).

En mi opinión algunos economistas consideran erróneamente que es el déficit del sector público el que ha obligado a ahorrar al sector privado. Es lo que se conoce como efecto crowding-out. Sin embargo, los hechos no apoyan esa teoría. Es imposible identificar medidas discrecionales de política fiscal que puedan explicar un cambio en el saldo del sector público de más de 13 puntos de PIB. La medida más importante y conocida, el Plan E, apenas supuso el 2% del PIB. Por tanto, es el comportamiento del sector privado el que explica, en gran medida, el comportamiento de las cuentas públicas. Podría decirse que la mejor política de consolidación fiscal será aquella que contribuya a reducir la deuda de hogares y empresas.

Cabe otra posibilidad: que el sector exterior fuese capaz de absorber el superávit del sector privado, de modo que el sector público pudiese equilibrar sus cuentas. Ello, con datos de 2011, exigiría un superávit exterior del 5,2% del PIB, algo que no parece factible sin provocar una recesión muchísimo más acusada que la que vivimos. En 1991, justo antes de las devaluaciones de la peseta, la economía española tenía un déficit exterior del 3,5% del PIB, casi la misma cifra que en 2011 (3,4%). Tras las tres devaluaciones de la peseta en 1992 y 1993 (de aproximadamente un 20% acumulado), conseguimos equilibrar nuestro sector exterior. Ésta podría ser una referencia. Pero dado que ahora tenemos una enorme deuda externa (cerca del 100% del PIB), parece razonable marcar como objetivo un superávit exterior del 1,5%, como tuvimos a mediados de los 80 y que es prácticamente el máximo de la serie histórica.

Para que España pase de un déficit exterior del 3,4% a un superávit del 1,5%, algún país de la zona euro (Alemania, esencialmente) debe ver reducido su superávit exterior, pues Estados Unidos no permitirá a la Eurozona incrementar su superávit exterior. En todo caso, un superávit exterior del 1,5% del PIB (si el sector privado mantiene su superávit del 5,5% para seguir reduciendo su deuda) implica un déficit público en el medio plazo del 4% del PIB, lo que con datos actuales supone un déficit primario del 1%. Dado que este escenario se mantendrá unos años, la clave es hacer compatible este déficit con la sostenibilidad de la deuda pública.

Suponiendo que el objetivo es estabilizar la deuda pública en el 90% del PIB, que el crecimiento real puede ser del 1,5% en los próximos años (un mayor crecimiento facilitaría la sostenibilidad de nuestra deuda, de ahí la importancia de las reformas estructurales) y que la inflación rondará el 2% (objetivo del BCE), llegamos a la conclusión de que para que nuestra deuda pública no entre en una senda insostenible, necesitamos tipos de interés nominales del 2,4%, cuando ahora el tipo interés medio efectivo es del 4,1% y los tipos de mercado están más cerca del 6%. Sólo con una inflación del 4% (en la Eurozona, para no perder competitividad con nuestros socios comerciales), nuestra deuda pública sería sostenible con el actual interés. Bruselas, Fráncfort y Berlín deben entender que la sostenibilidad de las cuentas públicas españolas necesita tipos de interés de la deuda muy inferiores a los actuales y/o una mayor inflación en el conjunto de la zona euro.

Éstas son condiciones necesarias para la recuperación económica en España, pero no suficientes. Para ello, es imprescindible avanzar con más rapidez en la reducción de la deuda privada y, sorprendentemente, ninguna medida se ha tomado en esta dirección en los últimos años. En esto debe concentrarse la política económica europea y española en los próximos meses. Si vamos a pedir un rescate, utilicémoslo con inteligencia.


Juan Abascal,
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