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Mercantil

27 de Enero de 2014

El nuevo mercado alternativo de renta fija (marf): ¿un nuevo vehículo de financiación para las pymes?

Con fecha 7 de octubre de 2013 inició su andadura el conocido como MARF (Mercado Alternativo de Renta Fija). El MARF constituye un sistema multilateral de negociación creado de conformidad con lo previsto en el Tít. XI de la Ley 24/1988, de 28 julio, reguladora del Mercado de Valores (LMV), con la finalidad de facilitar la financiación de las empresas españolas a través de la renta fija.

Juan Calvo Vérgez,
Profesor Titular de Derecho Financiero y Tributario. Universidad de Extremadura.


Su creación constituye una exigencia derivada de la aprobación del Memorando de Entendimiento (MOU) alcanzado por España con la Unión Europea en el verano de 2012. No obstante, se trata de una experiencia que ya se halla presente en otros Estados europeos. En efecto, existen mercados de renta fija como el Oslo AMB de Noruega que, desde el año 2005, ha movido más de 4.200 millones de euros, operando asimismo mercados equivalentes en otros Estados como Alemania o Francia.

Precedentes

El nuevo MARF se inspira en el llamado MAB (Mercado Alternativo Bursátil). Este último Mercado constituye un mercado organizado autorizado por el Gobierno español y supervisado por la CNMV cuya constitución tuvo lugar el 21 de febrero de 2006, produciéndose su apertura el 18 de marzo de 2008 y cotizando el primer hedge fund el día 19 de enero de 2009. Dicho mercado pertenece a Bolsas y Mercados Españoles y se encuentra regulado -entre otra normativa- por el Reglamento General del Mercado Alternativo Bursátil, a través del cual se acomete la regulación de las siguientes cuestiones: órganos de gobierno; miembros; incorporación, información, suspensión interrupción y exclusión de valores negociables; contratación; difusión de información; compensación y liquidación de operaciones y registro de valores negociables la supervisión del mercado y resolución de controversias.

El MAB, que fue creado tomando como modelo de referencia el Alternative Investment Market (AIM), modelo inglés creado en 1995 y enfocado hacia inversores institucionales, se presenta en efecto como un Sistema de Negociación operado por las Bolsas, promovido por Bolsas y Mercados Españoles y supervisado por la CNMV para valores de la Unión Europea y Latinoamérica, dirigido a inversores institucionales y particulares que proporciona financiación, visibilidad, liquidez y valoración, con un régimen de contratación e información adaptado a las singularidades que presentan este tipo de empresas y que permite el lanzamiento a Bolsa de empresas que alcancen la dimensión adecuada y que cumplan unos determinados requisitos de acceso. Así sucede, por ejemplo, con aquellas sociedades anónimas (españolas o extranjeras) que tienen su capital social totalmente desembolsado o representado en anotaciones en cuenta, disponiéndose la libre transmisibilidad de sus acciones, comercializando sus productos o servicios y ajustándose su régimen contable e información financiera al estándar nacional, a las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF) o al US GAAP (Generally accepted accounting principles).

Financiación alternativa para las Pymes

El MARF, en cambio, se presenta en primer lugar como una vía de financiación alternativa a la banca, operando a través de una plataforma de pagarés cotizados que debe permitir a las pymes un acceso directo a financiación en los mercados. A tal efecto desde el Ejecutivo se dispuso ya en su día la creación de nuevos sistemas de garantías de avales de las Sociedades estatales CERSA (Compañía Española de Reafianzamiento) y CESCE (Compañía Española de Seguro de Crédito a la Exportación) que permitirían movilizar hasta un total de 1.700 millones en créditos a empresas, potenciándose la fórmula del capital riesgo y creándose un fondo de titulización para pequeñas y medianas empresas (pymes), al objeto de movilizar otros 5.000 millones de euros. Así, por ejemplo, el Instituto de Crédito Oficial (ICO), CERSA y la Confederación Española de Sociedades de Garantía Recíproca (CESGAR) suscribieron en agosto de 2012 un acuerdo con el fin de impulsar y mejorar el acceso a la financiación de autónomos y empresas a través de la creación de la "Línea ICO Garantía SGR", dotada con un importe inicial de  1.000 millones de euros y que se comercializaría a través de aquellas entidades de crédito que se adhiriesen a la misma.

En segundo término, el nuevo MARF persigue habilitar vías para que las pymes puedan obtener una financiación adicional a la procedente de las entidades financieras, pudiendo a tal efecto emitir deuda con la finalidad de impulsar sus planes de inversión, desarrollo y crecimiento mediante pagarés a doce meses. Ahora bien ha de reconocerse que las pymes habrán de asumir un coste al objeto de poder acceder a este nuevo Mercado, lo que podría llegar a perjudicarlas, teniendo presente además la necesidad acuciante de fondos ante la que se enfrentan dichas entidades. A ello se ha de añadir la existencia de un conjunto de condiciones sobre calificación fijadas, así como el importe mínimo de emisión establecido, cifrado entre 20 y 25 millones de euros.

Tipos de emisiones

Con carácter general, se contempla la existencia de dos tipos de emisiones en el citado Mercado (pagarés y bonos) en función de si las necesidades de financiación más acuciantes lo son de corto o largo plazo, con un volumen inicialmente previsto de entre 20 y 25 millones de euros, si bien cabría la posibilidad de que dichas emisiones pudieran llegar a producirse a partir de 10 millones de euros pudiendo incluso llegar a ser superiores a 50 millones de euros.

Cada bono tendrá un nominal mínimo de 100.000 euros para que sea suscrito sólo por inversores cualificados, no por inversores minoristas. Si bien no será preciso registrar el folleto en la CNMV, las entidades emisoras sí que habrían de contar con un rating de una empresa de calificación registrada en la Autoridad Europea de los Mercados de Valores (ESMA), exigiéndose además que un "Asesor Registrado" coordine la emisión y efectué, con posterioridad, el seguimiento de la empresa emisora.

Requisitos de las empresas

Entre los requisitos que deben cumplir las empresas para sumarse destaca el relativo a la obtención de un resultado bruto de explotación (EBITDA) de entre 12 y 400 millones de euros, así como un rating igual o superior a BB y que la matriz de la sociedad, en caso de existir, no sea extranjera o no cotice en el IBEX. En principio no se prevé la concesión de avales por parte del Ejecutivo destinados a respaldar las emisiones, a pesar de lo cual el ICO movilizará una partida crediticia de 1.000 millones de euros, ampliable a 3.000 millones, disponible para aquellas entidades financieras que deseen invertir.

Plataforma Sistema Electrónico de Negociación de Deuda (SEND)

Por otra parte, y al objeto de poder negociar los títulos en el MARF, se ha tratado de potenciar la llamada plataforma SEND (Sistema Electrónico de Negociación de Deuda). En este mercado de bonos corporativos las emisiones de deuda ya pueden superar el patrimonio neto de las empresas. Sin embargo, deben contar con otros requisitos como, por ejemplo, que la ratio deuda financiera/EBITDA sea inferior al 3,5 o, como ya se ha señalado con anterioridad, facturar al menos 12 millones de euros, así como tener unos beneficios crecientes y vocación exterior. A través del reforzamiento del Sistema SEND como plataforma para negociar los pagarés y bonos de renta fija entre los inversores minoristas se pretende la consecución de una casación de órdenes más rápida, aligerando además los costes derivados de las transacciones y aportando liquidez al nuevo mercado (hasta la fecha el citado Sistema SEND ha alcanzado unos resultados satisfactorios, por ejemplo, en el ámbito de la deuda corporativa, logrando estrechar las horquillas entre las posiciones de compra y venta y convirtiendo los precios de esta plataforma en una referencia pública y accesible para el mercado y los inversores particulares). Asimismo se persigue otorgar mayores facilidades para la compra y venta de pagarés en el MARF, facilitándose las emisiones dentro de este mercado (evitando pasar por el folleto de la CNMV), lo que ha de permitir aligerar los costes.

Tratamiento fiscal

Con el objetivo de impulsar un mejor funcionamiento del MARF, mediante la aprobación del RD 633/2013, de 2 agosto, por el que se modifican el Reglamento del Impuesto sobre Sociedades y el RD 764/2010, de 11 junio, por el que se desarrolla la Ley 26/2006, de 17 julio, de mediación de seguros y reaseguros privados en materia de información estadístico-contable y del negocio, y de competencia profesional, se persiguió, dentro del ámbito de aplicación del Impuesto sobre Sociedades (IS), equiparar el tratamiento fiscal de las rentas obtenidas por los inversores en el MARF y las del régimen general aplicable a los mercados secundarios oficiales. A tal efecto, se suprimió la obligación de practicar retención sobre las rentas obtenidas por los sujetos pasivos del IS procedentes de activos financieros negociados en el MARF, siendo objeto de modificación el ap. 2 del art. 59 q), primer párrafo, del RD 1777/2004, de 30 julio, por el que se aprueba el Reglamento del IS. De este modo, y con la finalidad de aumentar la afluencia de capitales al MARF, las aseguradoras y los fondos de pensiones podrán invertir hasta un 3% de su patrimonio en este nuevo mercado, quedando exentas de pagar el Impuesto sobre Sociedades por esa cuantía. Con ello se pretende, a nuestro juicio, favorecer la inversión institucional y a largo plazo de aquellas ganancias que se obtengan en el MARF.

Por su parte, la recientemente aprobada Ley 14/2013, de 27 septiembre, de apoyo a los emprendedores y su internacionalización, ha procedido a sistematizar los diversos organismos financieros articulados por el Ejecutivo en materia de internacionalización de la economía española y las empresas (los anteriormente citados ICO, CERSA y CESCE), así como los instrumentos de apoyo financiero existentes con los que cuentan los citados organismos dentro del ámbito de la internacionalización. Algunos de estos instrumentos de apoyo financiero como, por ejemplo, el FIEX (Fondo para Inversiones en el Exterior), el FIEM (Fondo para la Internacionalización de la Empresa) y el Convenio de Ajuste Recíproco de Intereses), han sido reforzados mediante la incorporación de diferentes modificaciones dirigidas a mejorar su gestión, a eliminar determinadas restricciones y a ampliar su ámbito de actuación. De este modo, y con el objetivo de facilitar la solvencia crediticia de las pequeñas y medianas compañías, la nueva Ley 14/2013 simplifica las cargas administrativas para que las pymes puedan emitir deuda en mercados de renta fija.

En suma, y como conclusión final, estimamos que el MARF ha de contribuir a lograr que la inversión extranjera mitigue, en parte, la falta de créditos a pequeñas y medianas empresas, ofreciendo una vía de financiación a medio y largo plazo alternativa a la bancaria. A través del MARF las compañías podrían emitir deuda en mercados de renta fija y comprar títulos de otras obviando la obligatoriedad de escriturar públicamente dichas emisiones. Y, a pesar de que su diseño ha sido configurado en principio pensando en inversores institucionales (nacionales y extranjeros), no consideramos descartable que en un futuro próximo puedan llegar a tener acceso al mismo inversores minoristas.

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Juan Calvo Vérgez,
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