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09/12/2022. 14:20:24

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Patrick J. O’Malley, experto en mercados de capitales y en ofertas de capital de riesgo

“Las leyes y regulaciones jugaron un papel de primer grado en la crisis económica global”

es Profesor Ayudante de Derecho Internacional Privado de la Universidad de Navarra

"La crisis económica y bancaria de 2008 es probablemente la peor desde la de 1929" "Existía una clara desestigmatización de la quiebra personal, y también del vivir por encima de las posibilidades económicas y endeudarse mucho" "Esta mentalidad de alto endeudamiento fue "bendecido" en abril 2004 por la SEC (Securities & Exchange Commission)" "Preveo que las prácticas de remuneración a ejectivos de bancos cambiará, y luego probablemente las de otras sociedades en general y de los profesionales que trabajan para ellos. Incluso los abogados." "Los juristas y legisladores jugarán el papel clave en la solución de la crisis global"

Patrick J. O’Malley es un reputado abogado societario con experiencia en diversos bufetes legales europeos y estadounidenses, entre los que destaca Freshfields Bruckhaus Deringer. Licenciado en Providence College (EEUU) y con un Master en Relaciones Internacionales del Graduate Institute of International Studies (Ginebra, Suiza), se graduó en derecho (con un Juris Doctor) del Boston College Law School y está titulado para ejercer como abogado en Estados Unidos (en los estados de Nueva York, Florida y Massachussetts) y en Inglaterra y Gales. También es profesor visitante en derecho societario comparado en varias universidades y centros en toda Europa. Hasta el día de hoy, ha enseñado en 9 países de 4 continentes distintos. Como abogado, ha asesorado a una gran variedad de clientes en EEUU, Europa y Asia, y cuenta con una dilatada experiencia en operaciones realizadas en los mercados de capital, en el área internacional/institucional de varias cotizaciones (IPOs) europeas así como en ofertas de capital de riesgo. Habla fluidamente inglés, italiano, español, francés y portugués.

Patrick O`Malley

¿Cree que se hubiera podido prevenir la actual crisis financiera con una regulación diferente de los mercados financieros y del crédito?

La crisis económica y bancaria del 2008 es probablemente la peor desde la de 1929, que condujo a la Gran Depresión de los años 30. La crisis de estos días es el acto final (por lo menos así lo esperamos) de la "crisis del crédito" que comenzó alrededor del otoño de 2007. Es notorio que la "credit crunch" ya había perjudicado mucho el nivel de las operaciones de sociedades, especialmente en los EEUU y Europa. Lo que pasa ahora es una especie de "tormenta perfecta" de varias causas, incluso de numerosos cambios legislativos. Por ello, la crisis tiene orígenes muy complejos. Son, sin embargo, problemas sistémicos ampliamente difundidos en todos los pilastres importantes de la economía: el hogar familiar, los bancos, las empresas, el sistema regulatorio.

Se habría podido evitar la crisis (o por lo menos una de esta magnitud) si no existiera el marcado cambio fundamental en la mentalidad, sobre todo en los EEUU, pero en muchos otros países tambien (Reino Unido, Islandia) con respecto al uso del crédito de consumo, para comprar casas (hipotecas, etc.) y para empresas (expansión, realizar operaciones M&A, recaudar finanzas, etc.). El uso muy amplio de tarjetas de crédito individuales, además de "trucos" como los préstamos "home equity", etc., marcaron este cambio fundamental. En fin, se trataba de un uso (o, mejor dicho, un abuso) al aprovechar el continuo aumento del valor de casa (hasta el reciente en precios después de la burbuja inmobiliaria), utilizándolo como un "banco", o un tipo de línea de crédito personal.

Tambien, se sancionó este cambio con la progresiva liberalización de las leyes en EEUU sobre la quiebra personal, especialmente durante los años 90. Aunque hubo una reforma en 2005, existían ya muchos abusos y la tradicional aversión a endeudarse y declararse "en quiebra" disminuyó. Existía una clara desestigmatización de la quiebra personal, y también del vivir por encima de las posibilidades económicas y endeudarse mucho.

Otro hito en el largo camino hacia la crisis fue la promulgación de un conjunto de leyes que obligó a ciertos bancos en determinadas circunstancias a dedicar un porcentaje de sus préstamos otorgados a la "vivienda abordable y económica" lo que condujo a una liberalización de prácticas bancarias en los noventa -existían tambien "préstamos predatorios" (predatory lending practices)- con el resultado de que millones de personas con medios económicos no adecuados accedieron a varios tipos de crédito, incluso a muchas hipotecas que nunca hubieran podido repagar.

También se tuvo que quitar las restricciones en actividades bancarias inter-estatales y la tradicional división "Glass-Steagall" de los años 30 entre actividades de los "bancos de inversión" y "bancos comerciales" (una de las causas del Crash de 1929). El efecto fue que muchos riesgos de los bancos de inversión pasaban a los bancos comerciales (compraban instrumentos financieros de alto riesgo etc.)

 

¿La SEC tuvo alguna responsabilidad especial?

Esta mentalidad de alto endeudamiento fue "bendecido" en abril 2004 por la SEC (Securities & Exchange Commission), en una "pequeña" (por lo menos así lo parecía entonces) enmienda a las reglas vigentes para grandes bancos de inversion que, a cambio de -por lo menos de manera oficial- someter las cuentas enteras de sus grupos bancarios consolidados al control y regulacion de la SEC, se otorgaron una "pequeña" excepción a las reglas sobre los requisítos deuda/capital (la NET CAPITAL RULE -"asset to debt ratios") de los bancos de inversión. Este acuerdo entre grandes bancos y la SEC se estableció para evitar una más exigente regulación de las sucursales de los bancos EEUU en Europa (por parte de nuevas reglas de la Unión Europea). La excepción permitió no aplicar la regla normal (ratio deuda/capital de 12 a 1), para los grandes bancos (sólo aquellos con más de US$5 billones de valor), hasta un ratio 40 a 1.

Cinco bancos de inversión obtuvieron esta excepción: Bear Stearns (33 a 1), Lehman Brothers, Goldman Sachs (el líder del acuerdo con la SEC era el mismo Henry Paulson, hoy secretario del Tesoro), Merrill Lynch y Morgan Stanley. Sin los limites de la "Net Capital Rule", los grandes bancos de inversión podían endeudarse mucho más en actividades de riesgo (Bear Sterns llego a un ratio de 33 a 1), ya que también el acuerdo había dejado mucho espacio para la "auto regulación" a los bancos mismos, porque la SEC se fiaba que eran ellos los más adecuados y preparados para hacerlo.

Sería imposible describir en pocas líneas todas las causas de la crisis (aunque evidentemente, las leyes y regulaciones jugaron un papel de primero grado), aunque algunas de las causas más notorias incluyen:

  • La nueva mentalidad de los bancos e individuos de invertir a corto plazo ("corto placismo") y de considerar los mercados de capital un "casino" en vez de hacer inversiones a largo plazo para construir verdadero valor en las sociedades en que habían invertido, y así adquirir ganacias sustanciales para ellos mismos. Tenemos el ejemplo de los "day traders" y otros que a veces aumentan la volatilidad del Mercado de capital.
  • El muy notable aumento de "Short selling" ("vender a corto") permitido por la SEC a niveles altos, utilizando acciones prestadas. Los fondos Hedge lo usaban mucho para ganar en mercados que decrecían.
  • El empleo de "Mark to market accounting" -contabilidad para "marcar al mercado"- que da mucha libertad para asignar un valor a una operacion económica/financiera futura utilizando los parámetros de valor de hoy.
  • Las Rating Agencies no desempenaron su papel de verdadera vigilancia de las sociedades y bancos, y así dañaron a los que se fiaban (y se fían todavía) de sus declaraciones. Hicieron demasiado poco y demasiado tarde. Notamos los efectos de la "desclasificación" de un "rating" lo que significa para una sociedad o banco mayores necesidades de liquidez según contratos de financiación. En base al bajo rating, hay tambien un efecto notable sobre el precio de las acciones de la sociedad o del banco involucrado. Lo que pasó con la AIG (American International Group) es un perfecto ejemplo del mecanismo de este "círculo vicioso".

 

¿Qué clase de medidas legales cree que se instaurarán para ayudar a resolver la crisis y para prevenir crisis similares en el futuro?

Creo que para evitar una crisis parecida en el futuro, in primis habrá que cambiar la actual mentalidad demasiado liberal (o libertina) hacia la notable dependencia del crédito (al consumo sobre todo, pero también sobre las líneas de crédito basadas en "home equity", que aumenta la deuda hipotecaria) para comprar bienes de todo tipo (para individuos), o con el fin de hacer negocios (sobre todo M&A – fusiones y aquisiciones financiadas) en el caso de las empresas.

Modificar las leyes (bancarias en primer lugar, financieras, fiscales, etc.) jugaría un papel muy importante para forjar este necesitado cambio generalizado en la mentalidad de EEUU hacia el crédito. Tales medidas legales han de ser bien estudiadas y muy observadas para cumplir con la difícil tarea de asegurar una nueva y más "sana" mentalidad hacia el uso del crédito (en breve, volviendo un poco a antaño/otrora) que a la vez permite a la economía crecer y que premia nuevas ideas y a los que trabajan bien.

En cuanto a los niveles más altos de la economía, este cambio de mentalidad tiene que transformar a los bancos y las empresas financieras, sobre todo en sus modelos económicos, sus niveles de endeudamiento, y su venta y colocación de instrumentos financieros siempre más complejos, basados en alto riesgo. En suma, todo eso tiene que cambiar y hay que tener una actitud mucho más responsable sobre el uso de los propios recursos financieros y -aún más importante- hacia los de los demás (inversores, acreyedores, et al.). Queda claro que una reforma de las leyes y regulaciones de los mercados de capital será imprescindible para ello.

En fin, el papel de la ley será muy importante para cambiar las mentalidades. Como con muchas costumbres y comportamientos individuales, la ley va adelante, y la gente la sigue. Es preciso revisar los varios cambios en las leyes durante los últimos 20 años que han influido sobre la tradicional mentalidad norteamericana hacia el endeudamiento, lo que permitirá salir de este abismo crediticio que ha ocasionado la crisis.

 

¿Las políticas a corto plazo seguirán influyendo?

Además, habrá que cambiar la enfermedad del "cortoplacismo", sea para los inversores individuales, sea para las empresas y bancos cotizados y sus consejos de administración.

Ella ha llevado a un marcado énfasis sobre beneficios de la "economía bancaria" o "irreal de finanzas" en vez de la tradicional economía "real" de producción de bienes y servicios, más a largo plazo.

Otros hitos del cortoplacismo y su papel en esta crisis (y muchísimos otros escándalos societarios como el de Enron en 2001) se observan con la altísima remuneración de dirigentes societarios, especialmente con acciones u opciones, donde el valor para sus beneficiarios depende de mantener una cotización/ precio siempre alto en el mercado de valores. Preveo que las prácticas de remuneración a ejectivos de bancos cambiará, y luego probablemente las de otras sociedades en general y de los profesionales que trabajan para ellos (incluso los abogados, contables, etc.).

Hace falta muchas más supervisión y controles, sensatos e inteligentes. Sería ya difícil aumentar mucho el nivel de deberes y reglas (sobre todo en materia de informaciones debidas – "disclosure") que se aplican a las sociedades y bancos cotizados después del Sarbanes Oxley Act del 2002. Esta última ya ha dañado la competitividad de los mercados de valores en los EEUU y un aumento en ellas la dañaría aún más. De hecho muchas sociedades extranjeras evitaron cotizarse en los EEUU a partir de entonces, o se fueron de los mercados de capital ("delistings"). Es una cuestion de evitar más "over regulation" (exceso de reglas) y pensar bien en un sistema de "smart regulation".

En mi opinión, para alcanzar esto, el esfuerzo legislativo tiene que concentrarse en el sector bancario/financiero y en las actividades de los principales protagonistas en los mercados de valores (fondos de inversión, otros inversores institucionales, broker-dealers, etc.), y NO en sociedades en general. Ellas ya están sometidos a una muy fuerte regulacion. De todos modos, si los políticos no piensan bien los cambios a realizar, se destruirá aún más la capacidad de funcionamiento del sistema de capital, sin generar beneficios para inversores y sin poner capital a disposición de las sociedades que lo necesitan para hacer crecer la economía.

El otro cambio importante que creo necesario es el de aumentar en modo impresionante los recursos disponibles (sobre todo en personal calificado) para la SEC y otras autoridades de vigilancia de los mercados y la economía. No se puede realizar su labor  con solo cinco mil personas. Estamos hablando de vigilar las "piezas" más importantes de la economía mundial (i!) y para ello hacen falta por lo menos 25.000 personas, más otros recursos. La SEC (siempre temida por su modo muy público de aplicar la ley) o las demás autoridades claves (en el mundo, no solo los EEUU) deben verse como verdaderas "policías" de primera clase para proteger a millones de inversores y la integridad del sistema capitalista mundial de "robos" y crisis que destrozan en poco días lo que se tardó años o décadas en construir.

Si no lo hacen, y hay que hacerlo muy bien, a nivel mundial se darán más argumentos a los que critican la actual forma de capitalismo de los EEUU (y su expresión en Europa y Asia) y el resultado, entre otras cosas, será el declive del poder de los que apoyan el libre mercado en Iberoamérica, África y Asia.

El éxito o el fracaso de las futuras y necesarias reformas de legislación en los EEUU tendrá profundos efectos políticos colaterales a nivel mundial. Hoy, como nunca desde los años 30, el capitalismo se encuentra en un cruce de caminos, algo que tal vez marcará buena parte de la historia de la primera mitad del primer siglo del segundo milenio. No sé cuáles serán los eventuales resultados, pero una cosa es cierta: los juristas y legisladores jugarán el papel clave. Solo espero las razonables e inteligentes ideas y la buena fé -que miran al largo plazo- ganen la batalla que ya ha comenzado.

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