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9 de Mayo de 2018

Regulación de las Initial Coin Offering - ICO en España

La legislación española actualmente no regula de forma expresa las Initial Coin Offering (ICO), u Ofertas Iniciales de Criptomoneda. A pesar de ello, las ICO sí pueden estar sujetas a determinada regulación, particularmente, al Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre (Ley del Mercado de valores) y al Real Decreto 217/2008, de 15 de febrero (Ley de Servicios de Inversión).

Alex Plana,
abogado del área M&A de AGM Abogados


La primera cuestión a tener en cuenta, es entender que el concepto de criptomoneda, no se refiere al término moneda o dinero tradicional, pues incluye un término más amplio donde caben valores que pretenden funcionar como dinero, y otros que no, donde la criptomoneda funciona como un derecho de sustitución de la misma por un activo o servicio, o como un derecho a participar de forma similar a un socio de una compañía. Por ello, quizá es menos confuso llamar a las criptomonedas por el otro concepto usado "tokens".

Antes de la aparición de la tecnología Blockchain ya existían operaciones parecidas a las ICO, pero sin dicha tecnología aparejada, ejemplos de ello son las emisiones de obligaciones, el crowdfunding, e incluso las ofertas promocionales de descuentos o vales regalo. Por lo tanto, la clave que distingue a las ICO es que cuentan con tecnología Blockchain, esto es: Una tecnología consistente en una base de datos en cadena, publicados y con sellados de tiempo para evitar su modificación, transmitiéndose de forma descentralizada entre usuarios y siendo su corrección verificada automáticamente con el conjunto de usuarios que reciben la información.

Para identificar la regulación aplicable a las ICO, hay que analizar cómo y para qué se emiten, pues hay muchos tipos distintos de ICO y de criptomonedas.

En la legislación española el hecho más relevante que determina el tratamiento de las ICO se halla en el concepto de valor negociable de la Ley del Mercado de Valores. En concreto, el art. 2.1 de dicha ley establece que: "Tendrá la consideración de valor negociable cualquier derecho de contenido patrimonial, cualquiera que sea su denominación, que por su configuración jurídica propia y régimen de transmisión, sea susceptible de tráfico generalizado e impersonal en un mercado financiero." Y, seguidamente, lista varios instrumentos considerados valores negociables en todo caso.

La CNMV, en su documento publicado en febrero de 2018 "Consideraciones de la CNMV sobre "criptomonedas" e "ICOs" dirigidas a los profesionales del sector financiero", destacó las siguientes condiciones a tener en cuenta para considerar una criptomoneda emitida a través de una ICO como valor negociable:

1. Que la criptomoneda o token atribuya derechos o expectativas de participación potencial en la revalorización o rentabilidad, o se otorguen derechos parecidos a las acciones, obligaciones u otros instrumentos financieros del art. 2 LMV (los listados, como acciones, bonos, participaciones preferentes, etc.).

2. Que, en caso de que la criptomoneda o token den derecho a acceder a servicios o activos (por ejemplo, el producto que se fabricará con la emisión de la ICO), se ofrezcan dichas criptomonedas o tokens con la expectativa de obtención en favor del comprador o inversor de un beneficio como consecuencia de su revaloración o alguna remuneración asociada al instrumento ofrecido, o a su liquidez o posibilidad de negociación en mercados equivalentes o similares a los mercados de valores regulados.

En consecuencia, los valores emitidos a través de ICOs que puedan considerarse valores negociables, quedan sujetos a la Ley del Mercado de Valores y demás normas, como las MiFID II y la Directiva de Folletos.

Según el volumen y a quién se dirija la ICO, ésta se regulará como oferta pública, con sus particularidades legales, o bien, como servicio de inversión.

Si la ICO cumple los siguientes requisitos, no se entenderá como oferta pública:

    1. Esté dirigida exclusivamente a inversores cualificados.

    2. Esté dirigida a menos de 150 personas físicas o jurídicas por un Estado miembro, sin incluir inversores cualificados.

    3. Esté dirigida a inversores que adquieran valores por importe mínimo de 100.000€.

    4. El valor nominal del valor unitario sea, como mínimo, de 100.000€.

    5. Se emita por un importe total en la UE inferior a 5.000.000€, en un período de 12 meses.

En consecuencia, si la ICO cumple los requisitos para no ser considerada oferta pública, pero las criptomonedas o tokens sí deben ser considerados valores negociables (por los requisitos vistos antes), su regulación será la propia de los servicios de inversión. Es decir, los emisores de la ICO deberán ser entidades autorizadas por la CNMV para comercializar este tipo de instrumento. Por el contrario, si la ICO debe ser considerada oferta pública, su emisión requerirá autorización de la CNMV, emisión de folleto y demás normas propias de las ofertas públicas.

Por lo tanto, los casos en los que una ICO en España puede no estar sujeta a control administrativo son muy limitados. Sería el caso, por ejemplo, de una ICO en la que se ofrezcan tokens para su cambio por determinado producto, sin que ni se cumplan los requisitos para ser oferta pública ni se ofrezca como una forma de obtener un activo que vaya a revalorizarse o que pueda comercializarse en un mercado secundario de cualquier tipo.


Alex Plana,
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